Итоги февраля: экономика, энергетика и рынки

Глобальная экономическая активность замедлилась в начале 2023 года, но демонстрирует устойчивость и на краткосрочном горизонте имеет перспективы в сторону роста. Европа избежала кризиса благодаря умеренным зимним температурам и наращиванию закупок сжиженного природного газа. Китай спустя три года отказался от своей политики нулевого уровня COVID-19 и восстанавливается быстрее, чем ожидалось, оказывая поддержку своим торговым партнерам. Экономика США демонстрирует сильную занятость и устойчивость потребительских расходов в начале года, а Россия адаптируется к новым условиям.

Мировая экономика

Глобальная инфляция замедляется, однако остается высокой и подвержена проинфляционным факторам, учитывая перспективы роста экономики КНР и ее торговых партнеров. Вероятно, ведущие мировые центральные банки продолжат выступать за сохранение более высоких процентных ставок на более длительный срок, чтобы избежать преждевременного смягчения финансовых условий и риска повышения инфляции.

При этом, согласно оценкам S&P GMI, пиковые ставки сохранятся в течение 2023 года, чтобы снизить давление на заработную плату и долгосрочные инфляционные ожидания, а смягчение денежно-кредитной политики начнет только во втором квартале 2024 года. В свою очередь, дальнейшее и продолжительное ужесточение денежно-кредитной политики будет сдерживать глобальный экономический рост, несмотря на восстановление темпов роста экономики КНР и, вероятно, некоторых наиболее ориентированных на китайский рынок торговых партнеров.

Экономика США

Экономика США входит в 2023 год с новым всплеском энергии — неожиданно для экономистов розничные продажи выросли в январе на 3% относительно декабря, что стало максимальным повышением с марта 2021 года. Это значительный месячный рост, особенно учитывая тот факт, что в декабре традиционно наблюдается очень значительное увеличение потребительских расходов из-за рождественских праздников.

На долю розничных продаж приходится около половины всех потребительских расходов, обеспечивающих, в свою очередь, 70% ВВП США. Вероятная причина этого может также находиться в располагаемом доходе. Он вырос из-за значительного увеличения числа роста рабочих мест в январе, когда занятость в несельскохозяйственном секторе США резко увеличилась на 517 тысяч — почти втрое больше прогнозов.

Отражают ли высокие показатели занятости и розничных продаж в январе сильный экономический подъем в стране или это носит разовый характер, будет известно после представления данных о занятости, промпроизводстве и розничных продажах за февраль. Однако рынок уже интерпретировал январские данные как сигнал о росте экономики в США. Примечательно, что, несмотря на позитивную статистику в целом, высокие показатели розничных продаж и занятости в январе могут увеличить вероятность рецессии. Это вынудит ФРС еще более значительно ужесточить денежно-кредитную политику.

Это самый низкий уровень годовой инфляции в стране с октября 2021 года. Однако в месячном исчислении потребительские цены выросли на 0,5% относительно декабря — впятеро больше значений декабря (0,1%). Это оказалось самым высоким месячным приростом за три месяца.

Ускорение инфляции на месячном треке в основном было связано с повышением цен на энергоносители на 2% с декабря по январь — после того, как они снизились на 3,1% в предыдущем месяце. Некоторые другие категории индекса потребительских цен также продолжили демонстрировать значительный рост. Например:

• цены на продукты питания увеличились на 10,1% по сравнению с предыдущим годом и на 0,5% относительно предыдущего месяца;
• тарифы авиакомпаний выросли на 25,6% в годовом выражении, хотя и снизились на 2,1% относительно декабря;
• стоимость аренды недвижимости, на долю которой приходится более трети индекса потребительских цен, увеличилась на 7,9% в январе в годовом выражении и на 0,7% относительно предыдущего месяца.

Вероятно, что в ближайшие месяцы инфляция все же продолжит замедляться, если не произойдет внезапного скачка цен на энергоносители, который может случиться в том случае, если экономика Китая будет восстанавливаться быстрее, чем прогнозировалось ранее. Более того, как только аренда недвижимости начнет снижаться следом за сокращением цен непосредственно на жилье, — вероятно, во второй половине года, — общая инфляция также начнет замедляться более быстрыми темпами.

Федеральный резерв США замедлил темпы ужесточения денежно-кредитной политики в феврале, повысив ставку на 25 базисных пунктов, до 4,50–4,75%. Однако январские данные по занятости, розничным продажам и инфляции, вероятно, будут интерпретированы ФРС как необходимость еще как минимум двух дополнительных повышений ставки по 25 базисных пунктов в марте и мае, до 5,00–5,25%.

Средняя ставка по 30-летним ипотечным кредитам в США достигла максимума с начала года, превысив 6,87%. В начале февраля ставка была ниже 6%. Гигантские ипотечные ставки продолжают оказывать давление на рынок недвижимости в США. Так, продажи на вторичном рынке жилья в январе уменьшились на 0,7% относительно предыдущего месяца и составили 4 млн домов в пересчете на годовые темпы. Снижение показателя было зафиксировано по итогам двенадцатого месяца подряд, чего не происходило с начала ведения расчетов в 1999 году. Теперь он находится на минимуме с октября 2010 года.

Экономика Европы

Благодаря мягкой зимней погоде, большим запасам природного газа и падению цен на энергоносители, странам ЕС удалось предотвратить риск серьезной рецессии. Настроения потребителей и деловых кругов улучшились, индикатор экономической неопределенности снизился, а индекс деловой активности свидетельствует о росте в сфере услуг в сочетании с более медленными темпами снижения производства в обрабатывающей промышленности. Уверенность в розничной торговле также возросла. Рынки труда продолжают демонстрировать хорошие результаты, при этом уровень безработицы в ЕС остается на рекордно низком уровне в 6,1%.

Годовые темпы роста цен также снижаются. Но, несмотря на замедление, потребительская инфляция все еще остается высокой.

Высокий уровень инфляции снижает реальные доходы населения и негативно влияет на их потребительские траты. Повышение процентных ставок и ужесточение кредитных стандартов будут препятствовать росту экономики в краткосрочной перспективе.

Однако снижение цен на газ может быть временным и зависит от темпов роста спроса на топливо в Китае и стабильности оставшихся объемов поставок трубопроводного газа из России. Это может стать препятствием для экономического роста и причиной очередного витка инфляции, что сегодня является главным риском для стран Европы.

Экономика России

Росстат оценил спад ВВП РФ в 2022 году в 2,1% после роста на 5,6% в 2021 году. Это лучше официальных и экспертных прогнозов. По первой оценке Росстата, объем ВВП России за прошлый год составил в текущих ценах 151 трлн 455,6 млрд рублей. Индекс-дефлятор по отношению к ценам 2021 года составил 114,3%.

Наибольшее снижение валовой добавленной стоимости в 2022 году было зафиксировано:

• в сфере оптовой и розничной торговли — –12,7% после роста на 5,9% в 2021 году,
• обрабатывающих производствах — –2,4% после роста на 5,9% в 2021 году,
• сфере транспортировки и хранения — –1,8% после роста на 7,6% в 2021 году.

Между тем наиболее значительные темпы роста зафиксированы:

• в сельском хозяйстве — +6,6% после снижения на 0,8% в 2021 году,
• строительстве — +5% после роста на 5,4% в 2021 году,
• добывающих отраслях — +0,4% после роста на 3,7% в 2021 году.

Статистика начала года показала, что спад промпроизводства в январе замедлился до –2,4% в годовом сравнении после падения на 4,3% в декабре, что также оказалось лучше ожиданий экономистов в –3,0%. В целом за 2022 год промпроизводство снизилось на 0,6% по сравнению с 2021 годом.

Действующий прогноз Минэкономразвития, представленный в сентябре прошлого года, предполагает снижение российской экономики в 2023 году на 0,8%, однако власти уже заявили, что фактический результат может быть лучше.

Банк России принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых на заседании 10 февраля, однако отметил продолжение усиления ценового давления из-за ослабления рубля в последние три месяца.

Главное на рынке энергоносителей

Газ. Ослабление мировой экономики является одним из факторов, которые способствовали снижению цен на энергоносители в последние несколько месяцев. Это, в свою очередь, помогло ослабить инфляционное давление во многих странах, а также снизило риск глубокой рецессии, особенно в Европе. Страны ЕС увеличили поставки трубопроводного газа из Норвегии и Алжира, а также СПГ из Соединенных Штатов и Катара. Кроме того, из-за аномально теплой зимы и ослабления экономики в целом спрос на газ сократился, в результате чего произошло резкое снижение его цены.

В будущем ситуация с энергетикой в Европе, вероятно, будет стабильной, отчасти благодаря успеху в увеличении поставок СПГ по рекордным ценам весны — лета 2022 года, наращивании запасов газа в хранилищах и снижению его потребления промышленностью на 19% год к году. Если предположить, что погода в Европе останется мягкой и в летние месяцы не возникнет аномальной жары с сопутствующим ростом потребления электроэнергии для кондиционирования помещений, вполне вероятно, что накопление запасов продолжится и в 2023 году, что создаст предпосылки для стабильности в течение следующей зимы.

Значительное сокращение поставок российского трубопроводного газа и небольшой рост предложения СПГ в мире, вероятно, снова приведут к циклу роста цен в ближайшие месяцы — как только ЕС столкнется с необходимостью восполнения запасов газа в европейских хранилищах. В числе факторов риска также возвращение Китая на рынок в качестве крупного импортера СПГ.

Компания Shell прогнозирует, что спрос на газ в Европе будет превышать предложение даже к 2030 году. К 2040 году спрос на СПГ достигнет от 650 до более 700 млн тонн в год по сравнению с 397 млн тонн в 2022 году и 378 млн тонн в 2021-м. При этом инвестиции в сектор для быстрого роста предложения пока недостаточны, что будет поддерживать цены на СПГ на высоком уровне.

Нефть. Добыча нефти с учетом конденсата в России в январе 2023 года снизилась на 0,4% по сравнению с декабрем — до 46 млн тонн, среднесуточная добыча составила 10,88 мб/с. Производство бензина выросло на 0,8% по сравнению с декабрем 2022 года — до 3,8 млн тонн, а дизельного топлива — снизилось на 0,6%, до 7,8 млн тонн. В феврале позитивная динамика продолжилась и среднесуточная добыча нефти с конденсатом выросла почти на 1,8% относительно января, до 11,07 млн б/с. Нефтепереработка за 15 дней февраля также увеличилась в пределах 1% относительно января на фоне значительных выплат по демпферу, которые сохранятся в текущем виде до марта включительно.

5 февраля Евросоюз ввел эмбарго на поставку нефтепродуктов российского происхождения для стран-участниц ЕС, а также вместе со странами G7 договорился о введении «потолков цен» на российские нефтепродукты: $100 за баррель дизельного топлива и $45 за баррель нефтепродуктов низкого передела, например мазута. Однако уже спустя несколько дней Еврокомиссия смягчила ограничения. Так, эмбарго не будет распространяться на продукты, произведенные из российского сырья за пределами РФ, а при смешивании нефтепродуктов из России и других стран предельные цены не будут действовать. Соответственно, для перевозки этого сырья можно пользоваться услугами фрахта и страхованием западных стран.

Так, на 2023 год прогноз улучшен с прежней оценки в минус 7,5% — минус 11,5% до минус 2,5% — плюс 0,5%. Однако полностью заместить выпадающие объемы нефтепродуктов через альтернативные поставки будет непросто из-за наличия собственных свободных нефтеперерабатывающих мощностей в Китае, Индии и непосредственно в Европе.

На этом фоне Россия в марте добровольно сократит добычу нефти без учета конденсата на 500 тыс. баррелей в сутки относительно января. Как ожидают власти, это будет способствовать сокращению дисконта на российскую нефть и восстановлению рыночных отношений. Сроки сокращения не определены и будут регулироваться рыночной ситуацией, но пока речь идет только о марте.

В ОПЕК+ отметили, что Альянс не будет увеличивать добычу нефти для компенсации сокращения российских объемов. Учитывая восстановление экономики Китая, на этом фоне все большее число экспертов ожидают роста цен на нефть. Так, глава швейцарской энергетической и сырьевой компания Vitol Group Рассел Харди заявил, что цены на нефть во втором полугодии могут достигнуть $90–100 за баррель, в том числе за счет сокращения запасов и активного восстановления авиапутешествий.

Как пишет Bloomberg со ссылкой исследование Колумбийского университета, Калифорнийского университета и Института международных финансов, как минимум месяц после введения «потолка цен» Россия продавала нефть примерно на четверть дороже установленного порога, по средней цене около $74 за баррель. Экспортные поставки из российских дальневосточных портов, которые в основном ориентированы для поставки в Китай, осуществлялись по еще более высокой цене — в среднем по $82,24 за баррель.

В частности, по данным исследователей, средняя цена российской нефти по направлениям составила:

• порты Балтийского моря — $59,86 за баррель;
• порты Черного моря — $63,34 за баррель;
• порты Тихого океана — $82,24 за баррель;
• порты Северного Ледовитого океана — $79,31 за баррель;
• трубопровод «Дружба» — $62,98 за баррель;
• трубопровод в Китай — $80,91 за баррель.

В феврале власти РФ законодательно ограничили дисконт цены Urals относительно эталонного сорта Brent при расчете налога на добычу полезных ископаемых (НДПИ), налога на добавленный доход (НДД) и обратного акциза на нефть. Теперь размер дисконта на российскую нефть относительно сорта North Sea Dated будет ограничен:

• в апреле — на $34 за баррель,
• в мае — на $31 за баррель,
• в июне — на $28 за баррель,
• в июле — на $25 за баррель.

Таким образом, если в апреле фактическая цена реализации нефти Urals окажется меньше бенчмарка на $34 в расчете на баррель, то для целей налогообложения цена будет принята по формуле Brent минус $34, вне зависимости от фактической экспортной цены. Для мая такой ценой станет Brent минус $31 за баррель и так далее.

Средний размер дифференцированного дисконта в $29,5 за баррель оказался меньше ранее обсуждаемого в правительстве дисконта цен на Urals относительно Brent в размере $10–15 за баррель. Это смягчит адаптацию нефтяных компаний к применению нового порядка расчета налогов в условиях установления логистических цепочек и внешнеторговых ограничений западных стран.

Кроме того, власти скорректировали в негативную для вертикально интегрированных нефтяных компаний сторону механизм расчета топливного демпфера. В частности:

• На бензин — на период до конца 2025 года повысили ценовой дифференциал с $20 до 25 за баррель относительно экспортной альтернативы. С сентября 2022 года цена экспортной альтернативы в формуле бензинового демпфера рассчитывается с учетом понижательного коэффициента, равного величине дисконта в цене Urals относительно Brent, затем дисконт был ограничен в $20 за баррель на период с января 2023 года до конца 2025 года. Новым законопроектом с апреля 2023 по декабрь 2025 года указанный дисконт повышен до $25 за баррель.
• На дизельное топливо — аналогичный ценовой дифференциал в размере $10 за баррель, но только на 2023 год. Он будет действовать с 1 апреля до 31 декабря 2023 года.

Однако учитывая высокую стоимость экспортной альтернативы кажется вероятным, что, даже несмотря на увеличение ценового дифференциала, механизм демпфера продолжит формировать существенные компенсационные выплаты нефтепереработчикам из бюджета и в 2023 году. В то же время корректировка демпфера в худшую для переработчиков сторону и ожидаемое снижение добычи нефти в России на 500 тыс. баррелей в сутки в марте уже привело к росту биржевых цен на бензин в России.

Благоприятное сочетание указанных факторов — сохраняющееся до апреля высокие выплаты по демпферу, рост цен на бензин на внутреннем рынке, а также высокая стоимость экспортной альтернативы — окажет поддержку экономике российских нефтяных компаний в условиях формирования новых логистических схем и высоких дисконтов.

Динамика фондовых рынков

Фондовые рынки США негативно отреагировали на публикацию указанных данных по инфляции, а также на беспрецедентно сильные данные о рынке труда в январе и росте розничных продаж максимальным темпом с марта 2021 года.

Фондовый рынок США завершил ноябрь снижением:

• индекс S&P 500 — –2,61%,
• NASDAQ 100 — –0,49%,
• промышленный индекс Dow Jones — –4,23%.

В каком то смысле в феврале произошло некоторое «отрезвление» инвесторов, которые на протяжении последних нескольких месяцев были излишне оптимистичны в своих ожиданиях и в буквальном смысле «ставили» против ФРС, подогревая ралли на рынке акций. На этом фоне аналитики JPMorgan Chase & Co. ожидают завершения ралли на фондовом рынке США до апреля, когда, по оценкам аналитиков банка, на экономику начнут действовать отложенные эффекты от подъема ставок ФРС. По мнению экспертов, в первом квартале индексы могут достичь максимумов за весь текущий год, после чего их ожидает снижение.

Капитализация российского фондового рынка в феврале практически не изменилась к январю, символически поднявшись на 1,24% по индексу Московской биржи. Акции отечественных эмитентов торгуются с существенным дисконтом к своим историческим значениям из-за высоких внешних рисков и спада во многих отраслях экономики.

Высокая дивидендная доходность поддерживает интерес к акциям отечественных эмитентов и является главным фактором инвестиционной привлекательности российского фондового рынка. Для формирования устойчивого восходящего тренда необходим приток новых денег на фондовый рынок, однако инвесторы пока что сохраняют осторожность и ограничиваются частичным реинвестированием дивидендов. Кроме того, значительную часть ликвидности адсорбирует на себя рынок ОФЗ, доходности по которым достигли исторически высоких уровней на среднем и длинном участке кривой. Они уже конкурируют с форвардной дивидендной доходность индекса Мосбиржи в 10,5% на 2023 год.