Сложные облигации российских эмитентов: базовые знания для инвесторов

Наличие кредитного рейтинга — это возможность и желание эмитента получить оценку рейтингового агентства. Для инвестора это возможность оценить надежность компании перед тем, как инвестировать в ее долговые бумаги.

Что такое кредитный рейтинг

Кредитный рейтинг — это заключение рейтингового агентства о кредитоспособности заемщика и его возможности платить по обязательствам, на которые часто ориентируются инвесторы при принятии решения о заключении сделки.

Кредитные рейтинги присваиваются государствам, региональным и местным органам власти, а также юридическим лицам. Кредитный рейтинг может быть и у отдельного выпуска облигаций.

В России всего четыре организации, которые аккредитованы Банком России и имеют право присваивать кредитные рейтинги компаниям или эмитируемым ими долговым обязательствам. Тем не менее регулятор рекомендует использовать рейтинги только двух агентств — «Эксперт РА» и АКРА — и ориентироваться на них.

Рейтинговые агентства существуют на деньги эмитентов ценных бумаг, в то время как инвесторы получают результаты оценки кредитоспособности бесплатно.

Рейтинговые агентства разрабатывают собственные системы оценок кредитоспособности, но, как правило, самый высокий рейтинг обозначается как ААА. Далее по убывающей — АА, А, BBB, BB, B, CCC, CC, C. Подкатегории обозначаются символами «плюс» или «минус» — например, BBB+ или AA-. Самый низкий рейтинг — D, он означает неплатежеспособность заемщика (дефолт).

Рейтинги от ААА до ВВВ- считают инвестиционными, рейтинги более низких уровней — неинвестиционными, спекулятивными или даже «мусорными».

Тестирование частных инвесторов относит к категории сложных все облигации, кроме тех, что имеют наивысшую категорию надежности ААА.

Что показывает кредитный рейтинг

Обычно чем ниже кредитный рейтинг, тем выше доходность долговых обязательств — эмитент выплачивает инвесторам премию за риск. Существуют формулы расчета, на какую минимальную доходность может рассчитывать эмитент при размещении. Как правило, доходность долговых бумаг зависит от отрасли, участия государства в капитале, масштаба бизнеса и долговой нагрузки эмитента, а главное — от безрисковой ставки (ключевой).

Например, в ставку купона высокодоходных облигаций закладывают премию за риск в размере 3–5%. Если ставка ОФЗ будет 9%, то облигации с рейтингом ниже установленного Банком России будут торговаться с купоном 11–14%.

Рынок высокодоходных облигаций небольшой — около 2% от объема всего рынка корпоративных облигаций российских эмитентов, однако физические лица владеют от 70 до 100% выпусков таких бумаг. Подробнее об устройстве таких облигаций в статье Высокодоходные облигации: плюсы, минусы и риски.

Облигации без рейтинга: избегать или покупать

Наличие кредитного рейтинга — это возможность и желание эмитента получить оценку рейтингового агентства. Иначе говоря, отсутствие кредитного рейтинга — это отсутствие мнения рейтингового агентства о финансовом состоянии эмитента или о кредитном риске определенного выпуска облигаций.

Для допуска же ценных бумаг на биржу кредитный рейтинг требуется не всегда. Например, облигации без кредитного рейтинга могут быть включены в третий уровень листинга ценных бумаг, допущенных к торгам на Московской бирже. На 1 января 2022 года здесь был зарегистрирован 1271 выпуск облигаций третьего уровня от 287 эмитентов.

По данным агентства «Эксперт РА», в октябре 2021 года эмитенты без кредитных рейтингов составляли 33% их общего числа. Они разместили облигации на сумму 530 млрд рублей.

Если инвестор хочет купить долговые бумаги без рейтинга, он может:

• оценить финансовое состояние компании самостоятельно;
• заказать оценку аналитику или стороннему специалисту;
• рисковать, опираясь на публичную информацию о компании;
• отказаться от покупки облигаций.

При покупке высокодоходных облигаций инвестор должен помнить, что может потерять деньги при дефолте эмитента.

Чем опасен дефолт

Дефолт наступает каждый раз, когда эмитент не исполнил долговые обязательства, например отказывается от погашения облигаций или выплаты купона.

Сначала ему присваивают технический дефолт и устанавливают льготный срок, в течение которого компания может восстановить свою платежеспособность. Обычно льготный срок длится десять дней. За это время эмитенты стараются найти деньги на выплату.

Если по истечении времени технического дефолта организация по-прежнему останется неплатежеспособной, наступает окончательный дефолт. Компания запускает процедуру признания банкротом. В этом случае рассчитывать на полную компенсацию по облигациям не стоит — владельцы облигаций в очереди кредиторов находятся практически в самом конце.

Дефолт на облигационном рынке — это вовсе не редкое и сенсационное событие. Например, в 2020 году произошло 140 технических и окончательных дефолтов, а в прошлом году их число увеличилось до 200. В состоянии дефолта могут оказаться эмитенты с любым уровнем кредитного рейтинга — правда, вероятность банкротства компаний высшего эшелона ничтожна.

По данным рейтингового агентства «Эксперт РА», в текущем году пройдет 120 оферт и погашений облигаций эмитентов с рейтингами А- на сумму в 170 млрд рублей. Большинство эмитентов источником выплат заложили рефинансирование долга. Если на рынке наблюдается отток денег и клиентов, то выручки от размещения новых выпусков облигаций может не хватить на погашение облигаций предыдущих выпусков.

Компаниям с неинвестиционными рейтингами приходится платить по долговым инструментам более высокие проценты, чем «голубым фишкам». Таким образом, их относительная долговая нагрузка растет быстрее, увеличивая вероятность дефолта.

Еще один риск — низкая ликвидность

Разница в ценах покупки-продажи облигаций называется спредом. Чем шире спред, тем сложнее будет впоследствии отыграть его при продаже. Ликвидность актива определяет возможность купить или продать его по рыночной цене. Обычно спред и ликвидность находятся в обратной зависимости: чем выше спред — тем ниже ликвидность облигации.

Удобный способ избавиться от неликвидных или высокорисковых облигаций — оферта. У инвестора появляется возможность досрочно продать ее эмитенту. Сроки оферты оговариваются в проспекте эмиссии. Там же прописывают и стоимость погашения, в большинстве случаев она равна номиналу облигации. Подробнее о том, как происходит досрочное погашение облигаций, — в статье Досрочное погашение облигаций: как это происходит и зачем нужно инвестору.