Энел Россия: ставка на зеленую энергетику

О компании

«Энел Россия» — генерирующая компания с установленной мощностью в 5,78 ГВт электрической и 2032 Гкал/ч тепловой энергии. В 2019 году компания продала Рефтинскую ГРЭС — крупнейшую в России угольную теплоэлектростанцию. С тех пор активы компании представлены исключительно газовой и ветряной генерацией.

Продажа актива вызвала неоднозначную реакцию инвесторов — с Рефтинской ГРЭС «Энел Россия» потеряла 40% установленной мощности и выручки. Однако это позволило компании снизить долг и свой углеродный след, а также частично профинансировать инвестиционные программы по строительству возобновляемых источников энергии — ветропарков — в России.

Мажоритарным акционером компании является итальянский концерн Enel. Его доля в компании составляет 56,43%. Enel — крупнейшая энергокомпания в Европе с установленной электрической мощностью более 86 ГВт, в том числе 46,4 ГВт возобновляемой энергии. За исключением Китая, Enel является крупнейшим оператором в секторе возобновляемых источников энергии в мире.

Ответственное отношение к окружающей среде и устойчивое развитие — приоритеты компании, которые позволили Enel получить наивысший AAA-рейтинг от авторитетного MSCI ESG Ratings. Enel активно работает над развитием проектов в области возобновляемых источников энергии по всему миру, включая ассоциированную компанию «Энел Россия».

Преимущества зеленой трансформации

Декарбонизация влечет за собой не только пользу для экологии, но и финансовые выгоды для бизнеса. Мощность от возобновляемых источников энергии оплачивается по повышенному тарифу — до 7,5 раз выше по сравнению с регулируемым оптовым рынком. Это происходит в рамках так называемых договоров о предоставлении мощности (ДПМ) на оптовый рынок — программы стимулирования развития ВИЭ-генерации в энергосистеме России, утвержденной Правительством РФ.

Еще одно преимущество — возможность получить деньги в будущем за счет продажи углеродных единиц или квот на выбросы парниковых газов. Если предприятие ведет экологически чистую деятельность, оно может продать свои избыточные квоты менее экологичным предприятиям на специализированных углеродных биржах.

Стоимость выброса в атмосферу одной метрической тонны диоксида углерода на европейских биржах колеблется от €60 до 70. В России пока не существует подобного механизма, но уже с середины 2022 года он будет запущен на Сахалине. Учитывая обязательства России по Парижскому климатическому соглашению и Указ Президента о сокращении выбросов парниковых газов, следом за Сахалином к торговле углеродными квотами приступят и остальные регионы России.

Средневзвешенная биржевая стоимость тонны выбросов в CO₂-эквиваленте в России может составить от 40 до 50% от стоимости в Европе. Это сопоставимо с пропорциями цен на топливо, которое является производным для эмиссии парниковых газов. На текущий момент его показатель составляет €25–35/ мт CO₂.

При этом во всем мире наблюдается устойчивый тренд на рост стоимости углеродных квот. Буквально год назад их цена была вдвое меньше. В сентябре 2020 года Morgan Stanley прогнозировал рост стоимости квот до €76 к 2025 году. Но фактически на достижение этой цены потребовалось менее года.

Повышение цен на квоты ограничивает выбросы и делает невыгодным использование угля, несмотря на то что он является более дешевым видом сырья. По этой причине продажа компанией крупнейшей в стране угольной Рефтинской ГРЭС может быть стратегическим шагом.

Портфель активов

В собственности «Энел Россия» находятся три газовые электростанции: Невинномысская ГРЭС в Ставропольском крае, Конаковская ГРЭС в Тверской области и Среднеуральская ГРЭС в Свердловской области. Их совокупная установленная мощность около 5,69 ГВт.

Портфель возобновляемых источников энергии — ветроэлектростанций — представлен недавно введенной в коммерческую эксплуатацию Азовской ВЭС (Ростовская область) мощностью 90 МВт. Ветропарк уже подает в сеть зеленую энергию.

Кроме Азовской ВЭС, «Энел Россия» реализует еще два проекта в сфере ветрогенерации: Кольская ВЭС (Мурманская область) мощностью 201 МВт и Родниковская ВЭС (Ставропольский край) на 71 МВт.

Стратегия компании предусматривает начало коммерческой эксплуатации ветропарка в Мурманской области в 2022 году. Строительство Родниковской ВЭС мощностью 71 МВт пока находится в стадии проекта.

Совокупный объем инвестиций по трем проектам ветрогенерации составит порядка €495 млн. Введение ветропарков даст компании 362 МВт установленной мощности, 1 290 ГВт/ч в год и около 1015 тысяч тонн в год углеродных квот. Их компания сможет реализовывать на биржевой основе.

При средней цене за тонну СО₂-эквивалента в €25 после запуска торговли углеродными квотами во всех регионах России компания может получать от €20 до 28,5 млн (₽1,73–2,46 млрд) дополнительной чистой прибыли в год. Это эквивалентно 60–87% чистой прибыли «Энел Россия» за последние 12 месяцев.

Финансовые показатели и экономический прогноз

По итогам 2020 года «Энел Россия» отчиталась о ₽44 млрд выручки (–33% г/г), ₽3,63 млрд чистой прибыли и зафиксировала отрицательный свободный денежный поток по причине масштабных инвестиций.

Исторические темпы роста денежных потоков «Энел Россия» не отражают реального состояния компании из-за выхода из портфеля активов Рефтинской ГРЭС. По этой причине важнее оценивать будущие денежные потоки компании.

Ожидается, что в 2023 году показатель EBITDA компании достигнет ₽12,4 млрд, увеличиваясь примерно на 29% г/г с ₽7,5 млрд, запланированных на 2021 год. При этом 39% прироста обеспечат проекты в сфере возобновляемых источников энергии за счет увеличения платежей за поставку мощности по государственной программе.

Чистая прибыль по итогам 2021 года ожидается на уровне ₽3,0 млрд. После этого она должна продолжить рост со среднегодовым темпом 15% и достигнуть ₽3,9 млрд к 2023 году.

За счет повышенных капитальных затрат к 2023 году чистый долг может составить около ₽42,2 млрд. Долговая нагрузка в таком случае — 3,4х, что несколько выше значения 2,0–2,5х. Тем не менее за счет низкой средневзвешенной ставки фондирования в размере 2,31% и высокой доли займов в виде проектного финансирования это не вызовет у компании финансовых трудностей.

Дивиденды

«Энел Россия» нацелена на нахождение баланса между возможностями роста, финансовой устойчивостью бизнеса и вознаграждением акционеров. Но из-за большого количества капитальных затрат в 2021 году компания перенесла ранее запланированные на 2021 год дивидендные выплаты в размере ₽3 млрд на 2023 год.

Дивидендные обещания компании выглядят следующим образом:

• в середине 2022 года компания распределит фиксированные ₽3 млрд;
• в середине 2023 года будут выплачены перенесенные с 2021 года ₽3 млрд, а также 65% от чистой прибыли от обычных видов деятельности по результатам 2022 года, что составит около ₽2,2 млрд. Общая сумма выплат составит ₽5,2 млрд.

Таким образом, в следующие два года «Энел Россия» распределит между акционерами ₽8,2 млрд. Исходя из 35 371 898 370 акций в обращении, совокупная выплата составит ₽0,23182 на акцию. Форвардная двухлетняя доходность к текущим котировкам ценам — 27%.

Вывод и оценка

Акции «Энел Россия» в данный момент сочетают в себе несколько инвестиционно привлекательных факторов:

• рост доходов за счет развития ветровых источников энергии и перспективы продажи углеродных квот;
• 27%-ную форвардную дивидендную доходность;
• потенциал роста стоимости акций за счет их переоценки инвесторами в преддверии выплаты высоких дивидендов.

Исходя из ₽3,0 млрд прогнозируемой чистой прибыли за 2021 год и текущей капитализации в размере ₽30,7 млрд, «Энел Россия» торгуется с форвардным Р/Е 10,2х. Это справедливая оценка для актива с подобной доходностью.

Кроме этого, акции «Энел Россия» являются защитным активом с низкой корреляцией к индексу широкого рынка. Они могут помочь инвестору пережить потенциальный финансовый кризис.

Прогнозная цена акций «Энел Россия» составляет ₽1,40. Потенциал роста — 61% на горизонте двух лет плюс 27% доходности за счет выплаты дивидендов.