Segezha Group: полный цикл и максимальный экспорт
05 апреля 2022 12 минут

Segezha Group: полный цикл и максимальный экспорт

Группа Сегежа (Segezha Group) — крупный российский лесопромышленный холдинг, объединяющий российские и европейские предприятия лесной, деревообрабатывающей и целлюлозно-бумажной промышленности. Как будет развиваться бизнес компании — в обзоре.

Segezha Group: полный цикл и максимальный экспорт

Сегежа сформировалась в 2014 году на основе лесо­промышленных активов АФК Система, которая является ключевым акционером Группы с долей более 70%. Основным конкурентным преимуществом компании является вертикально интегрированная структура с полным циклом лесозаготовки и 100% переработкой древесины.

О компании

По объемам производства Сегежа занимает лидирующие позиции на рынке: 1-е место в России и 3-е в мире по производству мешочной бумаги, 1-е место в России и 2-е в Европе по производству бумажных мешков, 1-е место в России по валовому производству хвойных пиломатериалов и по производству домокомплектов из клееного бруса, а также 5-е место в мире по производству большеформатной березовой фанеры. Доля экспорта готовой продукции составляет 73%, а география продаж охватывает более чем 100 стран мира.

География продаж ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»
География продаж ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»

Сегежа легко может переориентировать экспортные потоки в случае необходимости: высокое качество продукции и один из самых низких показателей себестоимости в мире позволяют конкурировать на любых рынках.

Основные направления бизнеса

В состав Группы входят российские и европейские предприятия по производству мешочной бумаги и бумажных мешков, пиломатериалов и березовой фанеры, а также домов из клееного бруса и CLT-панелей из перекрестно-склеенных слоев древесины. 21 января 2022 года Минстрой России разрешил использовать такую древесину при строительстве жилых и общественных зданий высотой до 28 метров. По прочности CLT-панели не уступают традиционным бетону, стали и кирпичу и используются для строительства индивидуальных и многоквартирных домов и зданий выше десяти этажей.

Все лесозаготовительные комбинаты, предприятия по производству пиломатериалов, фанеры, панелей и домокомплектов, а также два завода по производству мешков и упаковки находятся в России. Еще шесть предприятий по производству мешков и упаковки расположены в Европе и одно — в Турции. При этом 70% мешочной бумаги производится в России, около 70% которой поставляется на собственные предприятия в Европе для производства бумажных мешков и пакетов. Юридически они считаются произведенными в налоговых юрисдикциях этих стран.

Производство мешочной бумаги и бумажной упаковки формирует около 45% всех продаж и 30% OIBDA, поэтому является ключевым сегментом деятельности компании. Бумага и упаковка применяются для тарированного цемента, сухих строительных смесей, продуктов химической промышленности, а также в пищевой индустрии, производстве бумажных сумок и пакетов для предприятий розничной торговли. Продукция расположенных в Европе и Турции фабрик реализуется на европейском, ближневосточном и африканском рынках, а потребности рынка России и стран ближнего зарубежья обеспечивают российские предприятия в Карелии и Ростовской области.

Деревообработка — второй по значимости сегмент для компании. Сегежа получает высококачественные пиломатериалы, древесноволокнистые плиты и топливные пеллеты. Сегмент формирует 32,5% выручки и 41% OIBDA. Пиломатериалы используются в строительстве, производстве заготовок для мебели и КДК, а также в сегменте деревянной тары и упаковки. Паллеты изготавливаются из опилок, образующихся в результате лесопиления, в результате чего обладают высокой теплоотдачей и используются в отопительных целях. Сегежа экспортирует весь объем произведенных пиломатериалов в десятки стран мира, при этом почти половина продукции поставляется в Китай, 17% — в Египет и около 25% — в Европу.

Производство березовой фанеры для строительной и мебельной промышленности, а также ДВП и топливных брикетов формирует более 15% выручки и почти 20% OIBDA. Основная часть фанеры реализуется на экспорт, доля которого составляет около 80% от общего объема производства. Фанера поставляется более чем в 60 стран мира, ключевыми импортерами являются Европа, США, Канада и страны Азиатско-Тихоокеанского региона. Около 70% ДВП потребляются предприятиями в России и странах СНГ, а на экспорт отгружается примерно 30%.

Клееные деревянные конструкции (КДК), а также домокомплекты из клееного профилированного бруса и CLT-панели из перекрестно-склеенных слоев древесины, используемые в домостроении, являются самой высокомаржинальной продукцией Группы. Сегмент генерирует более 7% продаж и 9% OIBDA. Примерно 90% КДК экспортируется в Европу, где наблюдается высокий спрос на клееную балку, в то время как весь объем домокомплектов реализуется на российском рынке.

Выручка сегментов ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»
Выручка сегментов ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»

С точки зрения рентабельности наибольшую маржинальность показателя OIBDA в размере 53% демонстрирует производство клееных деревянных конструкций и домокомплектов из клееного профилированного бруса. Рентабельность деревообработки, а также производства пеллет, фанеры и ДВП составляет 51%, а изготовление мешочной бумаги и бумажной упаковки — 28%. Меньшая маржа бумажно-упаковочного производства объяснима более высокими «европейскими» затратами на энергию, логистику и труд рабочих.

Выручка и маржа по группам продуктов ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»
Выручка и маржа по группам продуктов ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»

Проекты компании

Большая часть производственных активов Группы Сегежа находится в европейской части России и странах Европы. Общая площадь лесного фонда составляет 12,7 млн куб. м, что делает компанию одним из крупнейших лесопользователей в Европе. Сегежа активно развивает существующие лесоперерабатывающие активы, а также инвестирует в строительство новых мощностей и современные технологии. Общий объем инвестиций Группы по всем реализуемым проектам составляет около 50 млрд рублей.

За девять месяцев 2021 года объем капитальных расходов составил 12,9 млрд рублей (+38% г/г), из которых 71% направлены в новые проекты роста, а 29% — на поддержание действующих активов. В том числе 5,0 млрд рублей было направлено на приобретение Новоенисейского ЛХК — одного из крупнейших лесопильно-деревообрабатывающих предприятий в России. Новоенисейский комбинат производит пиломатериалы из ангарской сосны, сибирской лиственницы и ели, а из отходов лесопиления изготавливает ДВП, MДФ и топливные пеллеты.

Кроме этого, Сегежа модернизирует производственные линии на Сокольском и Сегежском ЦБК. Модернизация действующих комбинатов позволит увеличить мощности по производству различных видов бумаги на дополнительные 90 тыс. т в год (+22% к текущей мощности всей Группы) уже в 2022 году. Продолжается модернизация Онежского и Лесосибирского ЛДК, по итогу которой выпуск пиломатериалов увеличится на 330 тыс. кубов (+10% к текущей мощности всей Группы), а себестоимость выпускаемой продукции снизится на 30% за счет повышения автоматизации и глубокой переработки древесины. На базе обоих комбинатов будут построены новые паллетные заводы: мощностью 30 тыс. т (+27% к текущей мощности всей Группы) в Онеге и 100 тыс. т (+91% к текущей мощности всей Группы) — в Лесосибирске. Проекты модернизации ЛДК планируется завершить в 2024 году.

До конца текущего года Сегежа планирует увеличить мощность производства на заводе по производству упаковки в Румынии на 60 млн мешков, то есть до 160 млн единиц продукции в год (+4,3% к текущей мощности всей Группы). Также в городе Лобня Московской области холдинг создает новое производство бумажной упаковки мощностью 138 млн ед. (+10% к текущей мощности всей Группы). Две линии были установлены в начале 2021 года, оставшиеся две планировалось установить до конца 2021 года.

Также продолжается расширение мощностей выпуска фанеры на Вятском и Галичском фанерных комбинатах. Запуск новых мощностей запланирован в 2022 году, в результате чего мощности Группы по фанере увеличатся на 189 тыс. куб. м в год — на 64 тыс. кубов на Вятском и 125 тыс. кубов на Галичском фанерном комбинате. В дополнение холдинг реализует в Сегеже масштабный проект строительства завода клееных деревянных конструкций (КДК) мощностью 240 тыс. куб. м КДК и 100 тыс. т паллет. В совокупности это увеличит выпуск клееных деревянных конструкций почти в 2,5 раза, а паллет — почти вдвое от текущих объемов производства. Планируется, что строительные работы начнутся во втором квартале 2022 года.

В конце 2021 года Группа приобрела «Интер Форест Рус», владеющую 24 лесопромышленными активами в Красноярском крае и Иркутской области, включая четыре деревообрабатывающих и один фанерный комбинат. Сделка стоимостью $515 млн позволила холдингу вдвое увеличить объем расчетной лесосеки с 12,7 млн до 23,6 млн кубов, а также стать одним из крупнейших операторов лесного фонда в мире, в 1,5 раза увеличив площадь арендуемых лесных участков — с 10,4 млн га до 16,1 млн га лесов.

Кроме этого, Сегежа почти вдвое увеличила мощности по производству пиломатериалов и паллет и на 20% — мощности по производству фанеры. Финансирование было осуществлено из средств, привлеченных компанией в ходе IPO и в рамках выпуска рублевых биржевых облигаций в январе 2022 года. В результате сделки Сегежа стала одним из крупнейших производителей пиломатериалов в мире и получила возможность создать мощнейший «сибирский кластер» в дополнение к историческому северо-западному. Это дает дополнительные возможности для масштабирования бизнеса и дистрибуции высокомаржинальной продукции в страны Азиатско-Тихоокеанского региона.

Группа планирует строительство двух современных целлюлозно-бумажных комбинатов в Красноярском крае и Иркутской области мощностью до 1 млн т и 0,8 млн т продукции в год соответственно. Дополнительно компания рассматривает строительство нескольких лесопромышленных комбинатов (ЛПК) общей мощностью 1,5–2 млн куб. м пиломатериалов в год и фанерный завод мощностью 0,2 млн куб. м в год.

Общий объем инвестиций в развитие «сибирского кластера» составляет порядка 200–250 млрд рублей, при этом компания планирует привлечь 25% от объема капиталовложений из средств Фонда национального благосостояния (ФНБ). В результате приобретения «Интер Форест Рус» Сегежа ожидает увеличить консолидированный OIBDA на 40–45% уже по итогам первого полугодия 2022 года.

Финансовые результаты

На фоне восстановления спроса, дефицита предложения и роста средних цен реализации продукции Сегежа показала очень сильные результаты за 2021 год. Выручка компании выросла на 34% г/г и достигла рекордных 92,42 млрд рублей. Группа также расширила географию присутствия и вышла на новые рынки в Японии, Танзании, Зимбабве, Ливане, Боливии, Коста-Рике, Албании, Бразилии и Гаити.

За счет роста вертикальной интеграции, увеличения выручки и оптимизации затрат показатель скорректированного OIBDA увеличился на 68% г/г и составил 29,3 млрд рублей, при этом рентабельность OIBDA выросла на 7 п. п. — до 32%. В результате чистая прибыль Группы составила 15,237 млрд рублей по сравнению с убытком в размере 1,35 млрд рублей годом ранее.

Динамика выручки и чистой прибыли ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»
Динамика выручки и чистой прибыли ПАО «Сегежа». Источник данных: аналитический отдел ООО «Ньютон Инвестиции»

Компании помогла благоприятная рыночная конъюнктура. В 2021 году цены на мешочную бумагу и пиломатериалы показали двузначные темпы роста и достигли 677 евро/т и 239 евро/т (+27% г/г и +73% г/г соответственно), а цены на фанеру и клееный брус увеличились на 67% и 54% — до 678 евро/куб. м и 490 евро/куб. м соответственно. Дополнительным фактором роста цен стал рост затрат на логистику по всему миру на фоне дефицита контейнеров, перегрузок в портах и сбоях в глобальных цепочках поставок. Несмотря на сложности с логистикой, загрузка производственных мощностей Группы составила 100%.

В 2022 году можно ожидать восстановление баланса спроса и предложения, а также логистических связей. Как следствие, это может привести к коррекции рыночных цен на пиломатериалы, фанеру и КДК. Однако высокая инфляция в зоне доллара и евро, а также рекордная стоимость электроэнергии в Европе приводят к росту затрат конкурирующих предприятий и сокращению выпуска. Это может поддержать цены на пиломатериалы, фанеру и КДК на высоком уровне.

По состоянию конец 2021 года чистый долг Группы увеличился на 23% и составил 61,1 млрд рублей, однако его соотношение к 12-месячной скорректированной OIBDA снизилось с 2,8х до 2,1х. Долговые обязательства номинированы в иностранной валюте (64%) и рублях (36%), при этом средневзвешенная ставка фондирования составляет 5,5%. Сегежа ожидает, что сделка в отношении активов «Интер Форест Рус» позволит ей значительно улучшить финансовые результаты. По оценке компании, скорректированная OIBDA объединенной компании будет примерно в полтора раза больше.

Риски и поддержка отрасли

В начале марта Сегежа столкнулась с логистическими трудностями. Для компании с долей экспорта в выручке 73% следствием может стать ухудшение финансовых показателей во втором квартале 2022 года, а также задержка сроков реализации инвестиционных проектов.

Минпромторг России заявил о мерах поддержки лесопромышленного комплекса страны. В их числе — расширение контейнерных перевозок за счет привлечения альтернативных логистических операторов, открытие дополнительных автомобильных пунктов пропуска на приграничных территориях, продление сроков инвестиционных кредитов под экспортные контракты, субсидирование новых проектов и помощь в реализации уже имеющихся.

Кроме этого, планируется введение моратория по начислению налога на прибыль, возникающую из-за изменения курса валют. Также Минпромторг прорабатывает вопрос фиксации внутренних цен на химическое сырье — карбамид, метанол, меламин — для российских производителей древесных плит. Еще одна из возможных мер поддержки — нормативное расширение объемов готового жилья, сдающегося уже с мебелью.

Дивиденды

Согласно дивидендной политике Сегежа намерена выплачивать в качестве дивидендов от 3 млрд до 5,5 млрд рублей каждый год в период с 2021 по 2023 год. Ожидается, что начиная с 2024 года распределение дивидендов будет осуществляться на основе скорректированного свободного денежного потока на уровне 75–100%. Однако возможно повышение уровня выплат при условии устойчивого рынка и наличии запаса прочности по долговой нагрузке.

Есть вероятность, что компания не будет распределять дивиденды в текущем году. Однако по мере нормализации логистики Сегежа может вернуться к выплате дивидендов.

Прогноз

У компании широко диверсифицирован бизнес по видам выпускаемой продукции и странам сбыта. Из-за высокой интеграции в европейскую экономику и наличия производственных активов в странах Евросоюза продукция Группы остается необходимой для рынка. Высокое качество продукции и низкая себестоимость дают компании возможность рассматривать экспорт в страны Азии, Северной Африки и Южной Америки.

Поставляя более 70% продукции на зарубежные рынки по мировым ценам, Сегежа получает дополнительную выгоду как за счет ослабления рубля, так и за счет привязки экспортных цен к мировым бенчмаркам. В числе главных рисков можно отметить высокую корреляцию доходов с темпами роста мировой экономики и особенно строительной отрасли. В данный момент Сегежа приближается к завершению ряда инвестиционных проектов, в связи с чем продажи холдинга будут ежегодно расти в течение следующих трех лет.

С учетом существующих проектов роста и имеющихся рисков прогнозная цена акций Группы Сегежа составляет 11,50 рубля. Потенциал роста — 20% на горизонте 1–2 лет без учета доходности от выплаты дивидендов.

Данный справочный и аналитический материал подготовлен компанией ООО «Ньютон Инвестиции» исключительно в информационных целях. Оценки, прогнозы в отношении финансовых инструментов, изменении их стоимости являются выражением мнения, сформированного в результате аналитических исследований сотрудников ООО «Ньютон Инвестиции», не являются и не могут толковаться в качестве гарантий или обещаний получения дохода от инвестирования в упомянутые финансовые инструменты. Не является рекламой ценных бумаг. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и предложением финансовых инструментов. Несмотря на всю тщательность подготовки информационных материалов, ООО «Ньютон Инвестиции» не гарантирует и не несет ответственности за их точность, полноту и достоверность.

Аналитический отдел
Аналитический отдел
сервис Газпромбанк Инвестиции